´Yield Curve` – O Melhor Indicador de Recessões?

A Yield Curve é a linha que conecta as rendibilidades (taxas de juro) das obrigações que têm a mesma credibilidade creditícia mas que diferem na data de maturidade. Geralmente, os economistas e os investidores olham para a Yield Curve (YC) devido ao seu declive. Isto deriva do facto do declive ser um indicador da evolução das taxas de juro e da atividade económica. Será de esperar que a YC apresente um declive positivo, ou seja, a rendibilidade de obrigações com maturidades mais elevadas seja maior do que as de obrigações de curto prazo, isto porque as obrigações de longo-prazo têm um risco inerente mais elevado, designada por “Normal Curve”. Pode apresentar-se também como uma linha horizontal e, nesse caso, será uma “Flat Curve”, que será característica de um período de transição entre uma curva normal e a curva invertida. O terceiro caso é o assunto em discussão neste artigo, a Curva Invertida, caraterizando-se pelo facto das taxas de juro de longo prazo apresentarem uma rendibilidade menor do que as de curto prazo.

Não será normal que os investidores exijam taxas de juro maiores em empréstimos de curto prazo, que seriam supostamente menos arriscados. As pessoas que compram obrigações estão efetivamente a emprestar dinheiro ao Estado, e as obrigações, ao contrário do que acontece com as ações, têm que ser pagas de volta. Portanto, quando os investidores se assustam retiram o seu dinheiro das ações e colocam-no em obrigações, negociando taxas de juro muito altas para o curto-prazo, levando à inversão da YC. O preço das obrigações e das taxas de juro associadas variam em direções opostas quando a procura por obrigações aumenta. O preço sobe e a taxa de juro diminui. A procura tem sido maior para as taxas de juro de longo-prazo, o que irá diminuir a rendibilidade destas. Apesar da pouca rendibilidade que lhes é oferecida, os investidores continuam a apostar neste tipo de produto financeiro. Mas serão estas inversões um bom indicador de que uma recessão se aproxima?

A YC era encarada como apenas mais um gráfico que os académicos e os decisores políticos usavam para fazer as suas previsões macroeconómicas. Mas atualmente tem sido usada como um indicador para prever recessões económicas. O gráfico acima ilustra as inversões da YC (momento em que a curva desce para valores negativos), que coincidem com todas as recessões que se verificaram nos EUA. No entanto, a relação não é imediata. No gráfico abaixo está apresentado o número de dias em que se dá a recessão após a inversão da curva. As recessões ocorrem, em média, 22 meses após a inversão da YC, de acordo com a Goldman Sachs.

Consensualmente, a YC tem sido admitida como o principal instrumento de previsão usada pelos economistas e investidores. O primeiro motivo é que a política monetária tem uma influência muita significativa no spread da YC. Um aumento na taxa de juro irá fazer com que o crescimento real da economia seja menor no curto-prazo e irá provocar uma horizontalização da YC. Segundo, o facto das expectativas de inflação e da taxa de juro real estarem contidas na YC toma um papel extremamente relevante na previsão do comportamento da economia no futuro. Alguns investidores consideram que a inversão mais recente pode ser uma exceção ao que tem sido o paradigma. Outros dizem que a YC pode voltar ao normal se houver intervenção da FED, e a política sugerida é uma continuação da facilitação das condições monetárias, ao diminuir as taxas de juro.

Para analisarmos o caso europeu, a única economia que pode ser comparada à americana é a alemã, isto em termos de fiabilidade do mercado das obrigações. Os investidores são atraídos pela liquidez e pela qualidade do crédito. No entanto, a política de facilitação quantitativa aplicada pelo BCE retirou do mercado muitas obrigações dos governos da Zona Euro. Assim, sendo que a oferta diminuiu, as rendibilidades ficam ainda mais comprimidas. Neste momento, as taxas de juro alemãs de curto prazo situam-se em território negativo e só a partir da maturidade de 20 anos é que ultrapassam 0%.  Em Portugal, só a partir da maturidade de 7 anos é que a rendibilidade é positiva. Mas seria fácil prevermos as condições atuais do mercado de obrigações europeu. A taxa de juro negativa definida pelo BCE e o QE fazem com que a rendibilidade oferecida no curto prazo pelos países da ZE seja negativa. Portanto, a YC europeia não está invertida.

A inversão no mercado americano ocorreu em agosto de 2019. Na ZE ainda não assistimos a nenhuma inversão. No passado, as recessões foram todas antecedidas por inversões na YC. Na minha opinião, com toda a evidência apresentada acima e após a leitura de algumas avaliações empíricas, a YC é de facto o melhor instrumento de forecasting que os economistas e investidores têm à sua disposição. Apesar de algumas inversões não terem resultado em recessões, todas as recessões e crises financeiras foram precedidas de inversões. Para evitar que o pessimismo e ansiedade dos investidores norte-americanos se transponha para a Europa, o BCE não deve alterar muito as políticas monetárias, ou seja, deve prosseguir com taxas de juro baixas. No entanto, deverá retirá-las de território negativo para que países como a Alemanha, onde mesmo com maturidades muito elevadas as rendibilidades para os investidores são negativas, possam atrair mais investimento. Nos EUA, a FED deverá recorrer a políticas moderadamente expansionistas para demonstrar aos mercados e aos investidores que confia na atual situação económica, para que possa corrigir a inversão da YC.

Luís Carlos Peixoto

Referências

https://www.nbb.be/doc/ts/publications/economicreview/2019/ecorevi2019_h4.pdf

https://www.bis.org/publ/confp02n.pdf

[artigo de opinião produzido no âmbito da unidade curricular “Economia Portuguesa e Europeia” do 3º ano do curso de Economia (1º ciclo) da EEG/UMinho]